接續812期我所論述的觀點，可了解採取的選股和投資策略應集中於挑選市場占有率的領先者，因為這樣的企業將更能夠成功的度過全球經濟蕭條的難關。這些企業有較健全的資產負債表，並較容易取得新的融資，而且還能夠從那些被金融危機所淘汰的企業手中獲得更多的市場占有率。
一位基金經理認為，幾乎在全世界的每一個板塊裡，市場領導廠商都會隨著全球經濟衰退而從那些競爭力不強而倒閉或被收購的企業手中獲得新的市場占有率。也就是說，在這一輪新的生存競爭中，獲勝者將與以往的贏家不同；以往的獲勝者是那些得益於其價格彈性、超強的市場需求和十分容易取得槓杆融資的新型企業。而明天的勝利者將會是那些已經營多年、具有傳統、擁有長期客戶關係，並可以自我融資且能夠併吞競爭者的企業。

啞鈴式的投資布局

目前，全球的股票市場正在經歷著前所未有的巨大轉變，這一轉變的過程會有多長，仍難以預料。但全球經濟及投資環境所經歷的變化方向已日漸清晰，根據這個全球股市新藍圖來構築長期投資也愈形重要。
從2000年至2007年，投資人一直處於一個十分有利的投資環境：資本與勞動力的成本十分低廉，而全球各地區的企業利潤率不斷創歷史新高，投資人承擔風險的胃口也因此逐漸增加。但是到了2008年，投資環境的鐘擺冷不防地擺向另一邊：全世界的經濟遭到重創，全球的股票市場也跌至不見底的黑暗深淵。

進入全球經濟緊縮時期

金融海嘯爆發以來，全世界都擔心美國是否會重蹈日本銀行系統在上世紀9 0年代瀕臨崩潰的覆轍，直到上星期美國政府公布對最大的1 9家銀行進行壓力測試的結果，才終於讓大家鬆一口氣。

自欺欺人的美、日政府
自從經濟開始衰退以來的兩年多裡，美國政府一直對美國銀行系統中所存在的弊病視若無睹。一開始，美國政府先是宣布由次貸危機所引發的金融系統弊病並不嚴重，並已得到適當的「控制」。而後，美國政府又稱市場的自然力量將足以迫使銀行自己採取必要的行動，清除自身系統中的弊端，而無需政府採取任何行動。 無獨有偶，當90年代初，日本的銀行系統充斥著不良貸款時，日本政府也採取了類似對現實視而不見的態度，甚至嚴重到持續否認日本銀行系統存在弊端的事實達10年之久。同樣的，也正是過去兩年華盛頓對美國銀行系統弊端的躊躇不前及不正視的態度，造成了國際金融體系付出慘重的代價。

阿諾德： 讓長期持股的神祕光環消失

最近，專門對債券和股票的投資回報進行歷史性研究和比較的專家阿諾德先生(Mr. Arnault) 在《指數月刊》中發表的一篇研究報告中公布了他對過去40年中美國股票和國債的收益率的比較研究。這篇報告根據統計結果對「股票的長期報酬率超過其他投資產品報酬率」的理念提出了質疑。他發現，到今年3月底為止的40年的時間，長天期美國公債（long-duration bond）的收益率（或稱殖利率）實際上略微超過美國股票的收益率。 這一統計數據顯示，許多即將要退休的美國人對股票的投資績效將會大失所望。阿諾德本人在文章中十分小心、不過分的強調其研究結果的含義。他特別指出，「這並不是說我們認為在今後的10年、20年、30年或40年裡，股票的報酬率將低於長天期公債的收益率，我們絕沒有得出這一結論。」但同時，阿諾德表示，環繞在股票投資周圍的神祕「光環」應該消失。「因為，股票的長期報酬總是超過其他投資產品這一理念本身是有致命缺陷的。而只要我們有足夠耐心長期持有，那麼不管我們買入股票的價錢是多少都無關緊要，這一理念本身也是愚蠢的。」

阿諾德依據實際統計數據作出的精闢分析和結論是很難予以駁斥的。但是，我們必須記住這樣一個事實：「在以往股市走向的歷史數據中，股票報酬率超過債券收益率的次數是占絕大多數的」。

債券價格已攀升至高點 雖然阿諾德所公布的統計數據是準確的，但是，觀察自1929年以來股票和債券月季投資報酬率的比較，就會發現只有3個月債券收益率超過了股票回報率。

而在過去40年中的其他月季裡，股票的報酬率都超過了債券的收益率。因此，阿諾德的統計數據只能顯示目前是購買股票的大好時機。美國的股票經紀人長期以來都喜歡將股票的報酬率同債券的收益率進行比較，並以此來對股票進行估值，這一做法的合理性值得探討。但是，如果股票所支付的紅利超過債券的收益率──例如目前這樣，那麼這一現象確實能夠導致一個較為合理的結論：股票目前的估值確實十分便宜。 阿諾德所公布的數據將大家的注意力從股票投資轉為債券投資。但他的統計也顯示出美國公債持續了近四分之一世紀的牛市已經愈來愈難以維持。上星期美國10年期公債的收益率超過了3％，這是自從美國聯準會上個月宣布將大量買回美國公債，以使其收益率降低以來的第一次。而債券投資者對聯準會是否真正會採取買回行為也正拭目以待，這也證明市場對高漲的債券後勢有些疑慮。

通縮的失落 帶動債券價格上揚

但是，使債券的收益率降低的各種客觀因素會長期存在。自從80年代初聯準會開始加大對通貨膨脹率的控制以來，美國債券的收益率一直在持續的下降，而它們的價格則持續上漲，為那些持有債券的人帶來可觀的回報。美國債券的收益率走勢一直是呈下降的趨勢。雖然偶爾有短期的回升，特別是當聯準會採取貨幣緊縮政策的時候。但這些短期的上揚並沒有打斷債券收益率持續下降的總趨勢。 長期債券的收益率被全球各個地區的金融業用來作為定價其他金融產品的「無風險」利率。在債券的利率長期持續下跌，和大批投資者為避險需求買入的情況下造成債券收益率大跌，企業和房地產貸款的市場也跟著出現了定價的混亂。

從歷史的數據來看，債券價格的最大影響因素一直是通貨膨脹，因為通貨膨脹對債券所支付的固定收益的實際價值會造成侵蝕，而債券的殖利率在70年代的通貨膨脹被控制後開始下跌，帶動債券價格上揚。最近，英國的零售價格指數表現出50年來第一次的通縮現象；如果整個已開發國家經濟體也像日本一樣步入「失落的十年」的通縮期的話，那麼債券的價格將會進一步上揚。

長期投資者最好的選擇 但是，這種走勢究竟能持續多久呢？世界各國政府不斷大量發行債券以支付財政刺激方案帶來的預算赤字，壓低了債券的價格。各主要經濟國家所採納的財政擴大支出方案正是要避免走上日本經濟衰退的後塵，但這種做法很可能會導致通貨膨脹，進而造成債券價格的下滑。

當然，以上的現象不會馬上發生。目前的金融危機和經濟衰退已經持續了兩年多, 並很可能還會維持一段時間，因此通貨膨脹造成債券價格急挫的現象短期內還不太可能發生。 阿諾德先生的研究並不意味著「從現在起，債券應是長期投資者的選擇」這一新結論的誕生。但是，「債券在未來相當一段時期內與同股票相比可能更具吸引力」的結論將是投資者們可以考慮的建議。